银河证券：东软集团 软件外包背景形势趋向改善

　1.事件

　　近期多方面经济数据显示日本经济复苏迹象日本政府和日本经济界人士中认为日本经济将在年内复苏的乐观看法越来越多。如果日本经济企稳或复苏对于以对日软件外包为核心业务的东软集团具有重要意义。

　　2.我们的分析与判断

　　东软集团600718进入该股吧包括2类核心业务:软件外包和行业解决方案另有规模稍小的医疗设备。其软件离岸外包业务2008年收入为12.4亿元并贡献了公司大部分利润。超过85%的软件外包业务来自于日本面向制造业包括手机,汽车电子,消费电子产品如数码相机,电子钢琴等。

　　公司软件外包业务过去多年增长率都在20-30%以上因受到日本经济严重衰退的影响预计今年的增长将几乎停滞。从行业看实际上从日本发包的软件订单数量已经负增长日本发包企业只保证**的战略合作伙伴的订单不致下降。所幸东软的订单数量尚能保持因为公司是中国**的软件外包供应商与日方合作有十几年历史战略地位非其它软件外包供应商可比。

　　近期日本宏观经济数据积极因素增多3月份日本工矿业生产指数出现6个月来首次上升说明日本经济开始出现"转暖迹象"。同时日本银行货币政策会议也上调对5月份经济现状的评估由4月份将经济现状定为"正在大幅度恶化"改为"虽仍在恶化但国内外的库存调整取得进展出口和生产正在止跌企稳"。5月份日本内阁连续3个月上调综合判断认为"虽然经济形势依然严峻但恶化的趋势正在逐渐停止"。

　　进入6月份后日本经济各界对经济形势相比以前更为乐观认为当前各个领域的生产正明显开始复苏一季度是经济的"触底时期"。反映经济现状的同步指数自2008年5月份以来首次出现上升是重要的日本经济触底迹象同时消费者信心指数连续5个月上升。

　　日本经济面临回升可能的背景是全球经济正在逐步稳定日本政府推出的刺激经济措施开始显现成效。导致日本出现严重经济衰退的原因是海外出口过快下降日本国内本身并无特别严重问题金融业健康。主要的不利特征是日本国内物价指数已连续9个月环比下降5月份同比下降5.4%面临通缩威胁。

　　日本经济企稳的迹象越来越多对于东软的软件外包业务甚为有利。全球软件外包乃是重要经济大趋势之一自身具有很强的增长潜力。只有在遭遇经济危机的情况下企业急剧收缩开发工作才会导致软件外包行业增长停滞或下降正如2008年底到2009年1季度的情况。一旦经济企稳企业就会重新开始积极考虑如何降低开发成本并推动软件开发外包。

　　历史上看即使日本经济缓慢或停滞软件外包业务也会实现较**增长。我们认为一旦日本经济实现稳定软件发包量就会重拾较**增长。作为对日外包**的供应商东软集团将是重要受益者。

　　日本企业的困难也给东软带来结构性机会即日本企业会更为注重成本因素使中国企业在日本市场更有竞争力。但是这种结构性机会也需要经济适当转暖的条件下才可发展。

　　3.投资建议

　　今年公司将保持2009年业绩增长的重心放在行业解决方案上。2009年政府,大型企业的IT支出保持旺盛公司传统上行业解决方案的客户主要覆盖政府和大型企业包括电信,电力,社保,卫生管理,医院,石油等领域在这些领域较容易获得增长。

　　过去公司业务发展重心在软件外包对于发展行业解决方案业务的力度有所减弱现在重心转回来存在较大的开发潜力。在成本控制上公司行业解决方案业务可挖潜的潜力也非常大有提升盈利的空间。

　　大多数公司的行业解决方案业务都具有消耗现金的特征。通常供应商中标后需要垫付资金各阶段的预付款不足以补足项目资金需求至项目完成后供应商再逐步收回款项。如果业务是扩张的就容易形成占用现金越来越多的现象。东软集团2008年经营现金净流入高达7.32亿元期末账面货币资金11.6亿元。充足的现金储备使公司有能力大规模扩展行业解决方案业务暂时不致遭遇资金瓶颈。

　　我们预计公司行业解决方案业务收入在2009年可增长25-30%实施成本和销售成本的增长率将低于收入盈利将有大幅度改善。2010年公司行业解决方案业务也将惯性增长。

　　对于软件外包业务即使下半年日本经济改善因为订单的延后性对于公司今年的外包业务改善有限。我们预计东软2009年软件外包业务收入相比2008年稍有增长日本经济渐趋好转将促进公司2010年软件外包业务恢复到15%或更高的增长率。全球软件离岸外包的发展趋势并未改变我们估计经济波动之后在2009年底到2010年初软件外包市场就会恢复较高速增长。

　　我们预计公司2009年仍将实现较快业绩增长达到整体上市时集团公司的业绩承诺我们估计将实现净利润6.42亿元同比增长30%每股收益0.68元预期市盈率26.4倍。

　　维持投资评级:谨慎**。