工程机械：在压力中寻求出路

事件描述：

　　1、2月18日，日本新日铁公司和韩国浦项公司宣布，已和三大铁矿石供应商之一巴西淡水河谷(VALE)达成协议，同意Itavira粉矿价格上涨至每吨78.90美元，4月1日起执行，涨幅为65%，对于高品位的卡拉加斯粉矿每吨涨幅达到71%。

　　2、宝钢25日出台二季度普碳钢价格政策，主要产品热轧、冷轧均上调800元/吨，上调幅度分别为21%和17%，宽厚板、热镀锌板、电工板分别上调800元/吨、1000元/吨和600元/吨，上调幅度为10%-20%。

　　评论：

　　1、钢材价格上涨对工程机械行业来说**不是一个好消息。我们曾经在《宏观调控难阻工程机械振兴步伐》一文中讨论过，上游成本对整个行业的影响在行业景气向上，预期明朗的时候，即使成本上升，只要不是大幅上升，其影响会被淡化，而在景气普遍预期下行的时候，那就将是雪上加霜的作用。而目前在整个行业前景预期较模糊，对行业在08年的增速乐观和悲观一半一半，主要是基于08年宏观调控和国际经济的不确定性因素增加，以及07年的基数大幅上升所导致。在目前的情况下，铁矿石价格和国内钢材价格的大幅上涨，不仅对工程机械行业上市公司带来成本压力，而且对正处于摇摆不定的市场心理也蒙上了一层阴影。

　　2、根据天相钢铁研究员分析，此次铁矿石和钢材价格上涨超出市场预期。2月17日日本与CVRD确定的08年铁矿石长单FOB导致吨钢成本上涨400元，涨幅超出市场预期84?196元(取150元)，2月25日宝钢出台的二季度价格政策，主要产品热、冷轧上调幅度高于市场预期300元/吨和100元/吨。并且在行业供需偏紧和焦炭价格持续上涨的背景下，目前钢价涨势刚刚确立，市场钢价有望在二月底、三月初确立新一轮上涨趋势。

　　3、钢铁价格的近几年大趋势上涨可以算作从2006年2季度开始，此时刚好工程机械经过了2005年行业周期的谷底，慢慢的开始景气向上的趋势，可以说从2004年宏观调控之后，钢材的价格就伴随着工程机械行业的向上而向上，在这个过程中，由于影响工程机械行业的其它因素的权重较大，钢材价格上涨对行业的影响基本被人们忽略。但是从07年下半年开始，能源价格、钢材价格、橡胶价格和运费价格等都在不断的攀升，此外还有一直处于向上周期的人力成本，一旦上游成本中的各个组成部分的价格都开始上涨的话，其叠加效应对工程机械行业上市公司的压力还是比较大的，行业毛利率和利润都将受到一定的影响。

　　4、虽然工程机械行业的产品中成本构成不仅仅是钢铁，但是钢铁在各项成本中是**代表性的。我们选取了工程机械生产中需求较大的三种钢材，即热轧、冷轧和中厚板，将它们从2006年以上的走势和工程机械行业的各项指标变动进行了对比。从近两年的趋势来看，钢材价格的趋势是上涨的，而工程机械机械的各项指标(除费用率外)也都出现趋势向上，三项费用率从2006年开始持续走低，行业的销售和成本控制情况良好。这主要是由于04年宏观调控之后，很多企业开始注重内部成本管理和企业效率的提升，为了尽可能的减少宏观调控带来的影响，上市公司有意识的增加出口的占比，纷纷开始加大对国际市场份额的抢占力度，对于原材料成本，也采用自购钢材生产转变为增加外购和外协的比例来规避。而出口产品较之内销产品毛利率较高，上游成本在一定程度规避后，行业的毛利率稳步提升。

        5、但是将时间窗缩小到2007年一年内来看，我们可以发现行业的三项费用率从8月开始抬头向上，随着成本和费用的增加，行业税前利润率小幅走低，但是由于旺盛的内需和强劲的出口，行业的销售收入并没有出现大的变化。目前，从细分市场来看，竞争日趋激烈，比如装载机市场，07年柳工(爱股,行情,资讯)将服务期由半年延长至一年，公司年报中，其销售费用和财务费用就出现显著的增长，而柳工算是行业内成本控制做的非常优秀的企业。

　　6、按照国家统计局公布的2007年11月工程机械行业的毛利率为16.03%(样本为567家企业)，行业内产品原材料综合成本为50%左右，钢材成本占原材料成本的比重约为40-50%左右(扣除外购、外协影响)，我们粗略按45%计算，那么钢材占总成本的比重约为22.5%，假设钢材价格上涨10%，则毛利率下降1.89个百分点。毛利率的下降对于公司来说，可以通过提价、增加出口占比和进一步控制生产成本等措施，来减小成本上升带来的利润缩水幅度。但是出口的增加和生产成本的改善不是一朝一夕的事情，提价将有可能成为未来行业内公司短期的选择和出路，这**于有能力将成本转嫁给下游，以及与外协、外购供应商之间有较强话语权的行业内优势企业，这类企业一般都具有较高的市场占有率和处于垄断地位，否则一旦提价，若其它企业采取薄利多销不跟随提价，必然会出现销量下滑丢失市场份额的现象。而从长期来看，由于国内的出口产品一般具有较高的价格优势，比如卡特彼勒生产的同类型推土机是山推价格的2.2倍，小松同类型产品是山推的1.9倍，而产品的作业效率上差别不大，这就使得公司将会采取增加出口并提高国际市场销售价格来弥补国内市场利润的下降，同时不断改善自身的生产效率，实现产品规模生产，大力发展技术含量高、附加值高、毛利率高的产品才是企业长期出路。所以钢材未来的持续上涨对钢材占成本比重较大的，产品市场竞争激烈且公司竞争力不强的企业影响较大。

　　7、从各细分产品来说，大马力推土机、挖掘机、混凝土泵车、旋挖钻机等毛利率较高的，且成本转嫁能力强的产品影响不大，而装载机、压路机、摊铺机、平地机等市场竞争激烈或者需求不大的产品成本上升对其影响较大。从公司角度来看，行业内的**公司和出口占比较大的公司，由于其有较强的议价和成本转嫁能力，受成本上升影响程度不大。

　　8、我们仍然认为影响行业发展的因素是多方面的，FAI、信贷、上游成本、内需、出口以及财政政策都能左右行业运行的轨迹，而这些分力因素的变化所造成的影响才是我们在08年重点关注的，由于成本和费用的攀升，收入增速和利润增速在08年的变动幅度差异将加大。我们将在以后的行业报告中对行业和上市公司数据进行密切跟踪和分析。

    9、从目前来看，我们仍然看好工程机械行业在08年的表现，预计行业的增速在30%左右，维持行业“增持”评级。维持中联重科(爱股,行情,资讯)“买入”评级，维持山推股份(爱股,行情,资讯)、安徽合力(爱股,行情,资讯)、三一重工(爱股,行情,资讯)、柳工、厦工股份(爱股,行情,资讯)“增持”评级。