沈联涛：认识货币衍生性

前段时间，我的一个泰国朋友曾经询问我对人民币成为全球储备货币的可能性有什么看法。事实上，亚洲货币在全球储备货币体系中的角色，是我一生都在思考的问题。当我早年在香港金融管理局工作时，我就在想，港币有没有可能成为国际储备货币。由此出发，我进一步反问自己，既然日本已经是**第二经济大国，那么日元为什么始终不能成为主要的国际储备货币？为什么欧元能成功而日元却失败了？这是一个很复杂的历史故事，很难在一篇专栏文章中详述，这里我只能选择其中的几个要点来阐述其中的道理。

　　首先，要回答国际储备货币的问题，我们必须要回归基本原理。我们必须知道货币是什么，货币为什么这么重要。经济学家会告诉你，货币有三种基本职能：支付手段、价值尺度和价值贮藏。牧师可能会告诉你，货币是万恶之源。而所有人都知道货币意味着权力，但是货币也可以是负债。在你艰难地向别人借钱时，你才能知道谁是你真正的朋友。

　　实际上，货币是实体经济的衍生品——货币只是代表你用它所能购买的商品和服务的数量。货币本质上是你用来交换其他物品的工具。和所有工具一样，货币的善恶取决于你如何使用它。善者，可以用于慈善事业，帮助穷人；恶者，则无度挥霍，甚至用于战争。你的财富对你来说是资产，但它同时也是别人的负债。例如，你钱包里的纸币就是中央银行的负债，而你持有的支票和汇票是发行票据的银行的负债。

　　货币既是资产，也是负债。这种双重性质意味着，货币在创造权力的同时，也被赋予了相应的责任。一国之内，中央银行是惟一可以印钞票的合法机构。但是，国家发行政府债券，或者商业银行投放信贷都可以创造货币。实际上，由他们创造的货币供应量要远远大于央行发行的货币数量。在一个市场经济体系中，如果货币供应量增长得太快，超过实际产品的增长速度，那么就会发生通货膨胀。

　　货币供应量构成可以通过央行的资产负债表进行分析，但是很少有人会去关注它。其实，大多数央行的资产负债表都比较简单。央行的负债主要是央行发行的货币、金融机构和政府的存款。央行的资产由外汇储备（其他国家的负债）、政府债券（政府的负债）、央行给金融机构和私营部门的贷款（金融机构和私营部门的负债）构成。如果把央行和商业银行的资产负债表合并，你会发现，它们的负债基本上就是我们所说的“广义货币”——流通中的现金和银行存款。所以，政府发行债券，外汇储备增加，或者商业银行贷款增加，都会使货币供应量增加。

　　上述有关货币的基本原理告诉我们，商业银行的信贷投放越多，货币供应量就越多。信贷增加，意味着更多的人或政府愿意借钱消费或投资，也就会带来更多的就业机会和更高的收入。但是由于生产能力有限，我们不可能消费得太多，这也是为什么必须控制信贷额度的缘由。

　　我们已经认识到，货币是实体经济的衍生品，那么，我们来看看衍生品有多么危险。**级衍生品是与实体物品直接挂钩的，例如货币有黄金支持。接着，我们又在**级衍生品的基础上创造新的衍生品——贷款。贷款是建立在借款人的净资产基础上的二级衍生品。然后，资产抵押债券是三级衍生品，CDO（债务抵押债券）是四级，CDO2是五级，依此类推。当你交易互换期权（swaption）时，你甚至都不知道你所买进或卖出的衍生品背后的标的资产是什么。这意味着，衍生级数越多，产品越复杂，透明度就越低。

　　我们都知道，如果标的资产陷入困境，相对应的衍生品的价值也很可能会大幅下跌。所以，如果实体经济是脆弱的，金融系统也一定是脆弱的。反过来，在标的资产之外之所以能够出现新的衍生品交易，关键就在于交易双方在传统的相互信任（物物交换）之外又提升了一层信任（虚拟交换）。可以说，每一级的衍生品本质上都是更高级的信用。这种信用创造的结果就是，信用体系的崩溃也会伤害实体经济。这就如同一只小狗可以摆动身体摇动尾巴，而它的尾巴反过来也能摇动身体，也即，次要部分可能支配主要部分。

　　为什么我们需要认识到货币是一种衍生品？因为它告诉我们，货币不可能变得比创造它的实体经济还要强大，过多的货币不能让我们变得更富有。显而易见，发行货币创造了控制资源的权力，更进一步，成为储备货币也就意味着拥有了支配全球资源的能力。但是要想成为储备货币，必须要其他国家愿意广泛使用你的货币。不过，如果你的经济基础并不稳固，那么成为储备货币就不是幸事，而是祸根。