家彭文生：政策主基调仍为稳中求进 7月降准窗口打开

上半年经济的超预期下行，让市场对下半年货币政策的进一步放松多了一份期待。

　　中金首席经济学家彭文生近日在接受上证报记者专访时表示，经济增长的下行风险，加上通胀呈现加速回落态势，下半年货币政策既有逆周期放松的必要性，也存在放松的空间，预计7月降低存准率窗口再度打开，年内仍有两次降息的可能。

　　全球经济面临更多下行风险

　　上海证券报：您怎么看待国外宏观经济走势？

　　彭文生：近期国内外经济增长动能下降，全球主要政策当局面临平衡保增长和调结构的挑战。

　　欧债危机的演变和美国面临的财政调整压力将给全球经济带来更多的下行风险，而不是上行潜力。欧债危机已经影响到全球的增长势头。我们的基准判断是希腊继续留在欧元区，西班牙银行危机暂获缓解，但4季度西班牙的偿债高峰仍是一大考验。对欧债危机的解决，欧央行政策仅能治标；财政联盟等能治本却因为政治原因举步维艰。预计欧元区经济3季度触底，4季度开始复苏，2013年小幅增长。

　　美国增长短期放缓，但动能尚存，全年温和复苏应能持续。我们预期两党会及时达成妥协，缓解4季度到来的国债上限与“财政悬崖”的冲击，但是大选年政治因素可能是一个制约。除非欧债危机升级为全球金融危机，美联储会采取的促增长政策力度有限。受到“财政悬崖”的影响，美国经济增长的底部将出现在明年1季度。

　　新兴市场增长动能放缓，与发达国家的增长差缩窄。对于制造业出口国，外贸依存度高的国家压力较大；大宗商品出口国则面临中国增长放缓带来的需求疲弱和更广意义的商品价格回落的压力。目前各国在财政刺激与货币放松方面空间尚存，预计下半年增长将随着外围风险的减少和政策支持有所反弹。

　　中国经济难改长周期放缓趋势

　　上海证券报：今年已经过半，国内经济依旧充满不确定性。您如何看待下一阶段国内经济走势？

　　彭文生：对中国而言，稳增长政策力度加大，短周期见底在即，但难改长周期放缓的趋势。上半年经济增速下滑较快，反映总需求疲弱和潜在增长率下降的重叠。综合看通胀和就业，当前经济增速距潜在水平不远。但企业去杠杆和去库存，房地产去泡沫，加之外需低迷，经济自主增长动能可能进一步下行。我们预计，今年GDP增长放缓至7.8％，通胀回落至2.8％。

　　我们把2013年增长预测从过去的9％降低到8.3％。尽管我们对今明两年的经济增速预测下调，然而经济增长结构有望改善。今明两年的增长将更趋平衡，总需求的三驾马车中，投资对增长的贡献下降；消费的贡献上升并且超过投资，成为**有力的一驾马车；贸易顺差继续收窄，但净出口对经济增长的负贡献较去年有所降低。

　　总之，我们判断在逆周期的宏观政策作用下，本轮经济增长放缓将在今年2季度见底，2013年经济增速会小幅回升，但将位于近几年的较低水平。中长期我国经济增长将呈逐步放缓态势，如能深化改革，改善经济结构，将有助于控制潜在增长率下降的速度。

　　M2短期内回升动力不大

　　上海证券报：这半年来，央行已经下调存准率2次，降息1次，同时公开市场方面的操作频繁。通过这些货币政策措施的实施，目前的货币环境如何？下半年的货币环境将如何变化？

　　彭文生：央行自去年11月以来已经降低存准率3次，降低基准利率1次，货币政策放松节奏逐步加快，但是实际利率仍在较高的水平，商业银行去杠杆压力增大，广义货币增长回升的动力不大。

　　实际贷款利率上扬，接近GDP增长率。2季度以来央行加大政策操作力度，尤其是5月降存准，6月降息，引导名义利率下行。但通胀也**回落，尤其是企业面临的PPI下降很快，导致实际贷款利率上升，接近GDP增速。1998年-2002年和2008年4季度曾出现类似情况，都是总体货币条件偏紧时期。

　　商业银行面临去杠杆压力，惜贷情绪上升。在审慎监管框架的要求下，银行的资本充足率持续上升，同时商业银行的股息收益率呈上升趋势，银行募资成本提高。一方面是银行扩大资产负债表的成本在上升，另一方面是企业的利润率下降，加上实际利率高企，债务偿付能力下降，因此银行也面临去杠杆压力，惜贷情绪上升。

　　外汇占款增量大幅下降，对M2增速构成压制。今年前4个月外汇占款累计仅增加2300亿元，预计全年增量将大幅低于去年的2.7万亿元，距离我们去年底预测的1.5万亿元也相差甚远。虽然央行将会继续降准来反向对冲，但是降准的效果取决于银行是否能够将超额储备作为贷款发放出去。在信贷需求减弱和银行惜贷情绪上升的情况下，新增贷款难以大幅上升，央行的反向对冲效果有限。因此，外汇占款增速的大幅放缓仍将对今年M2增速构成持续的下行压力。

　　M2增速在低位徘徊，短期回升动力不足。去年在控通胀的压力下，政策引导M2增速下降，M2增速低于名义GDP增速。今年1季度随着通胀尤其是PPI的大幅回落，名义GDP增速回落较快，目前M2增速已经重返名义GDP增速之上。从历史数据看，除了2009年极度宽松的货币政策时期，M2增速基本围绕名义GDP增速波动。在通胀回落和增长放缓的态势下，M2短期内回升的动力不大。

　　货币政策存在放松必要和空间

　　上海证券报：6月9日央行宣布下调存贷款基准利率0.25个百分点，并扩大存贷款利率上下浮动区间，希望双管齐下力阻经济下行。这是否意味货币政策微调动作加大？央行的问卷调查报告显示，预期下半年货币趋松的银行家较上一季度大幅度提升。您如何预期下半年的货币政策，会进一步宽松么？

　　彭文生：政府对增长放缓的容忍度显著提高，从通胀和就业的近期走势看，2季度7％-8％的增长离潜在水平不远。但**近几个季度增长下降的速度快，继续下行的风险大，所以政策已经加大逆周期操作。我们判断政策的主调仍是“稳中求进”，预调微调力度较前期加大，但不会激进，伴随着潜在增长率放缓，政策刺激总需求的力度将受到限制，同时注重调结构和稳增长的平衡，尤其是房地产调控政策不会显著放松。

　　政策预调微调的主要领域还是在货币政策。**的数据显示增长仍然乏力，6月汇丰PMI预览指数继续下降，大多数分项指数均在荣枯线以下。新订单和出口订单指数的进一步下降揭示**终需求下行压力大，而产成品库存指数显示企业去库存压力仍然较大。价格指数大幅下降，6月通胀显著回落，预计CPI同比降至2.3％。增长的下行风险，加上通胀呈现加速回落态势，货币政策既有逆周期放松的必要性，也存在放松的空间。

　　另一方面，近期银行间市场利率显著回升，银行间流动性趋紧。可能的原因包括：年中考核的季节性影响，新增贷款增加对银行间流动性的挤压，外汇占款增量萎缩，而上次非对称降息没有降低总体资金成本。预计7月银行间市场内生流动性仍紧，降低存准率窗口再度打开。预计年内仍有两次降息的可能，8月是概率较大的窗口，4季度仍可能再降息1次，但不确定性较大，要视3季度经济状况。