华润电力(0836.HK,$14.60,买入)

华润电力的曹妃甸,磴口,南沙及涟源厂房共有5台单机容量为300兆瓦的新机组投入运行，加上该公司于8月完成收购江苏投资，带动其截至10月底的权益装机容量较08年跃升27%至16,490兆瓦。华润电力11月的售电力量同比跳升44%及按月上升11%至71亿千瓦时，令其09年首11个月的总售电量增加至668亿千瓦时，同比增加13%。

　　华润电力透过收购及建设项目，其于2003-08年的权益装机容量按年复合增长率53%增长，是5家于本地上市的内地电力企业中扩张**的。由于市场的并购机会有限，我们预期该公司于未来数年将投放更多资源发展其本身的建设项目。

　　华润电力的业务主要位于华南及华东地区，而该等地区的机组的电价较高，故华润的股本回报率高于业内平均水平。但于11月20日起生效旨在重新平衡沿海及中西部地区发电厂盈利能力的电价调整措施，对该公司的股本回报率将有轻微影响。华润电力32间发电附属公司中，19间须予调整电价；其中16间的电价须削减每兆瓦时人民币3.8-8.7元，而另外3间的电价则须调高每兆瓦时人民币4.4-56.0元。我们估计华润电力的平均电价将下跌每兆瓦时人民币3.2元，即1%。

　　由于现货煤价回升，假设2010年上半年的电价不再上调，我们预期该半年内内地发电商或再次面临盈利大幅下跌的压力。内地火电生产商均偏向投资于上游煤炭业务，以减轻因煤价波动所承受的风险。虽然华润电力于内蒙古的5间房煤矿因煤炭质素低于预期而须延迟投产，该煤矿的设计年产能为3,000万吨，但该公司**近宣布其于山西省煤矿投资项目的进展情况，而该省的煤炭业已经历大规模整合。华润电力已分两批收购合共39个小型煤矿，总煤炭储备为4.26亿吨。预期华润电力将合并该等煤矿并缩减至13个，估计2010年的产量为887万吨，并于一,两年间上升至约2,000万吨。预期华润电力的煤炭自给率将于2013年年底之前显著增加至50%。

　　考虑到华润电力的上网电价轻微下跌及估计煤价将继续上升，我们将该公司的2009年及2010年盈利预测分别调低7%及14%至51.70亿元及67.33亿元。按贴现现金流计算，我们将华润电力的目标价由24.50元调低至19.46元，相当于2010年预计市净率2.2倍。分析员:余晓毓