余永定：政府经济政策或进入第二次扩张期

　　

中国社科院学部委员、**经济学家余永定

 

　　新浪财经讯 3月30日，第十届中国基金业金牛奖颁奖典礼暨2013金牛基金论坛在北京举行，今年论坛主题为“融合与挑战：财富管理新局下的中国基金业”。以下为中国社科院学部委员、**经济学家余永定发言实录。

　　余永定：首先感谢主办方的邀请。我的一些看法就是一家之言。

　　我这一段时间基本上在国外，参加各种各样的会议，但是我感到国外的经济学界，国外的企业对中国的高度关注，中国的一举一动都牵动着中国经济的方向，在我几十年的学术生涯中，从来没有感觉到中国现在的地位这么重要。

　　我们在谈国际经济形势的时候，我们可以简单回顾一下这次全球金融危机到底是怎么发生的，这次全球金融危机**根本的原因是发达国家负债水平过高，就是杠杆率过高，在5、60、70年代，杠杆率占GDP在美国是150%多，不超过200%。

　　但是在金融危机爆发之前，美国的杠杆率达到360%几，在美国历次金融危机发生之后，他的杠杆率是急剧上升的，这个有阴影的部分，代表在危机发生期间。你看各种曲线，它都是往上走的。经济危机发生了，于是政府又采取刺激性的宏观经济政策，特别是财政政策，于是经济复苏，这个过程是杠杆率提高的过程。

　　大家看看这次金融危机，大家会发现，这次和以往有很大的不同，金融危机发生之后，杠杆率不是进一步上升的，而是急剧下降的。所以这一次经济危机的整个发展过程，就是杠杆率过高导致的危机，为了究竟杠杆率过高，就出现了所谓的去杠杆率的过程。

　　所以西方国家什么时候能够走出经济危机，或者走出经济的疲软状态，一个很关键的问题，就是看他是否能够完成他的去杠杆化过程。

　　美国有一个比较明显的去杠杆化过程，去年每年的杠杆率已经有369%奖到30%几。

　　我们看一下欧洲，欧洲也是由于杠杆率过高，欧洲主要是政府的财政赤字过多，政府的财务过高，它都是债务总额占GDP的比太多，所以造成了危机。

　　美国现在去杠杆化的过程还比较顺利，从欧洲来看，去杠杆化的过程是进行得不顺利，很多欧洲国家他不但没有减轻他的杠杆率的上升，美国克服金融危机取得了一些进展，但是欧洲还远远没有解决他们的问题。

　　由于去杠杆化过程是一个长期的过程，他们分析经济走向的时候，他们迟一种相对悲观的态度，在未来的一段时间之内，发达国家的经济增长速度应该是比较低的。

　　我们看一下发达国家，经济增长速度在过去这些年来，一直是非常低的，美国现在的情况比较好，一般人预计美国的经济增长速度将能达到2%，但是大家知道，这个增长速度和以前相比已经是低了很多。

　　**乐观的也就是2%点，不乐观的认为达不到2%，甚至1%的水平。尽管我们看到美国经济的复苏是有点成绩，但是美国的经济复苏是否可持续，我们还要划一个问号，美国的经济现在比较好，但是我们不敢肯定它是否真正走向了可持续发展的这么一个路径。

　　欧洲的情况还有进一步恶化的可能性。日本现在新的中央银行行长，他在试图走美联储的道路，但是是否能解决他们的问题，这也是非常有争议的。

　　现在西方国家所采取的非成常规的扩张性的货币政策，这种政策到底是什么政策，这样的政策对中国和其他发展中国家会有什么影响呢?我说一下我的观点。

　　美联储的货币政策目的是通过购买长期国库卷，压低长期国库卷的收益率，就把投资者从美国的国债市场躯干出来，他就会进入到**市场和房地产市场。由于资金进入了**市场，所以美国的**价值在不断上升。

　　另一部分资金进入了美国的房地产的市场，所以美国的房地产价格也止跌上升了。所以**市场，房地产价格的上升会产生比较大的财富效应。

　　过去借债的人，现在希望重新借债来买房子，消费，美国想通过这样一种方法来使经济复苏。这样的政策是有效的，但是是否能够达到美联储预期的效果呢?现在在国内外，特别是在西方依然是争议很大的一个问题。

　　我们现在看到我们所面临的国际形势，西方发达国家的经济增长速度，可能在相当长一段时间内是比较低的2%，或者2%以下，这是一个基本的判断。

　　另一方面，由于美联储所采取的宽松的货币政策，他可能造成美元的不断贬值，又把资金从自己国家躯干出去，到回报率发展高的地区和国家。我们面临这么一种情况，外资可能比较大规模的流入中国，现在它主要流入巴西，印度尼西亚，他们准备要进入中国，这是我们面临一个主要的经济形势。

　　要想看中国你还要看看过去20几年来中国经济增长的基本的规律是什么。

　　中国经济过去20年一直呈现这么一个规律，货币政策通过投资的增加，投资增加带动经济增长，就进一步引起了通货膨胀，政府财政紧缩性的宏观经济政策，由于经济政策的紧缩，经济增长的速度下降。

　　在这时候通货膨胀可能下降，也可能不下降，于是就进入第三个阶段，政府进一步采取紧锁的经济，政府这样通，货膨胀形势终于得到了好转。但是可能由于紧缩过渡，因为你踩刹车的时候你是很难控制这个力度的，还有可能性，因为你在前一段投资很多，经济几年之后，你又出现了大量的过剩产能，产能过剩就会造纸经济增长速度的下降。由于经济增长下降比较多，于是政府又改变经济政策，遏制经济增长过渡下降，采取扩张性的政策。

　　我们现在进入什么阶段呢，我觉得2013年大概是处于**阶段后期到第二阶段初期的过渡期，但是这次和以往有很多的不同，这次反弹似乎不是特别强有力，但是进入到一个反弹的阶段，从去年第四季度开始就比较进入反弹阶段，通货膨胀也开始恶化，我觉得政府现在的政策应该是从四个阶段里的**阶段的后期到第二阶段的初期。

　　我们经济政策对GDP都做了预测，各个机构对今年经济增长的预测没有什么太大的分歧，基本上都是好于去年，但是也不是特别高，大概是8%左右。

　　通过出口，大家认为今年情况跟去年相比不会有什么特别明显的改善，有很多不确定性，但是到目前为止今年年初我们看到了一些比较明显的改善。通货膨胀情况各个主要金融机构的预测都差不多，一般预测3%左右，不超过4%，有比较少的机构认为要高一些。

　　我自己的看法是什么，我自己和这些预测没什么太大的区别，看中国今天的GDP的增长，主要还是看投资的增长情况。在**近这些年来，中国的经济增长越来越依靠投资驱动，投资在GDP所占的比重越来越高，在90年代中期40%左右，现在是40%多，接近50%，这样一种增长模式，应该说是不可持续的。因为在经济增长过程中，投资在GDP的占比不可能是无限上升的，它到达某一点就会停滞在那，当然投资率会稳定在一个什么水平，我们现在很难说，差不多达到50%左右。

　　假设我们想让我们的投资率不再进一步上升，基本的条件就是投资的增长速度不能超过GDP的增长速度。大家预测今年GDP的增长速度是8%左右，投资的增长速度不能超过8%左右，如果你想让投资增长速度下降，低于或者不超过GDP的增长速度，就意味着今年的投资增长速度比去年就要有明显的下降，去年的投资增长速度是20%左右，你要有一个比较大的降低，你投资在GDP的比重已经占了50%，所以你下降一个百分点，你GDP增长速度就要降低0.5个百分点。

　　所以说如果真想让投资率稳定在不再继续上升的情况，经济增长速度可能就会急剧下降，除非消费者的增长速度和出口的增长速度急剧上升，来抵消负面的效果，这点是难以做到的。可能我们投资率在今年还会继续上升，今年的投资还会高于去年的增长速度。

　　这方面虽然可以维持经济的增长，但是一方面意味着我们中国的经济结构进一步恶化，以后你再想稳定投资率就更困难了。

　　今年的投资增长势头是比较平稳的，这是一个比较正常的情况。是不是在今年下降，哪些时候会有比较强烈的反弹，我觉得现在很难所。所以政府必须要做出抉择，就是短痛还是长痛。

　　今年头两个月出口情况还是比较好，但是我们进口的增长情况比较趋缓的。这次中国经济的反弹跟历次相比是要软一些。现在中国政府比较害怕资产泡沫，比较害怕通货膨胀，央行的政策是比较紧的这么一个货币政策。

　　我现在还想强调一点，中国必须改变双市查(音)这种局面，一方面大量引入外资，另一方面我们还有大量的贸易顺差，在今年一月份，我们购买了513亿美元的美国国库券，这是美国的数字，在2008年5月份的时候，中国买入369亿美元，在一个月，外汇储备增加了369亿，那是过去的**高水平，我们这次还超过了这个**高纪录。

　　2012年全年外汇储备增长1304亿美元，从现在来讲，从咱们头两个月增加的就是513亿，就是买美国国库券。虽然这种情况可能反映到我们中国出口保持比较良好的势头，但是我们已经积累的太多的美国国库券，这个收益是非常低的。

　　我们中国股民投资，中国居民投资的回报率是非常低的，中国在美国，在其他海外的投资，在和外国在中国的投资回报率一相对冲，中国虽然是**上**的债权人，但是中国在过去相当一段时间内，我们的就从国外收入的净投资利益是负的，我把钱给了别人，得不到正收益，所以我们这样的投资收益率更低。

　　所以说一个非常重要的问题，如何改善我们中国国内的资源配置，我们国内有很多的良好投资机会，我们怎么把这个钱用好，而不要不断的积累我们的外汇储备。

　　从金融体系方面来讲，我们中国金融体系依然存在很大的风险，实际情况并不像有些外人说得那么严重，但是我们需要高度警惕了。

　　我们提出几个大家需要关注的，一个是企业负债率过高。有些人认为是120%，有的人说是160%，但是无论是哪个数字，都说明我们企业负债率是相当高的，跟国际其他的国家企业相比是远远高于他们的。

　　如果欧洲说是政府借债人，我们企业借债人可能是企业借债过多的问题，借债就会导致一系列其他的问题。

　　第二地方政府融资平台的问题，去年情况有所好转，现在会不会重新恶化，这是我们值得关注的。现在正在谈引资银行的问题，我们必须对它高度关注。

　　还有一个就是M2占GDP的比在全**是**高的，我们的房地产泡沫的问题，**近新加了一个问题，我们已经有了一个资本开放的时间点，路线图，我们要在2015年基本实现资本开放，2020年完全开放，这是一个比较激进的这么一个路线图。开放可能会有一些好处，但是它也会带来相当多的风险。

　　我们现在已经决定要进一步开展资本项目，既然决定，我们就要充分考虑更多的风险，还是谨慎点好。

　　2013年的总体情况的风险，由于央行货币政策已趋紧，M2目标是13%，增长势头可能教逾期为弱。我认为今年经济增长可能不会太糟糕。

　　通货膨胀会回声，但在可控范围。我们为了保持当期经济的增长，我们拖延了很多政策的调整，从经济结构的角度来看，**近多少年没有什么进展，对外资方面的依赖性方面，我们取得了一些成绩，对房地产的依赖进一步上升了，这说明我们的结构并没有改善，这会为以后的工作造成更多的困难。

　　我们国家金融自由化的过程正在加速运行，规避了许多管制，自动的，自行的实现了自由化。中国应该加速我们的货币体制的汇率，加速自由化的进程。但是我们需要小心，这方面是应该进一步推动的。中国的金融稳定应该引起我们的高度关注。在对外开放方面，对外资本方面我们应该采取比较谨慎的态度。这就是我要说的，谢谢大家的耐心。