周小川：关于职工持股计划的几点思考

　　今日，中国社科院金融研究所举行十**典活动，中国人民银行行长周小川出席并发表演讲，以下为演讲全文:

　　大家下午好!很高兴能够参加中国社科院金融研究所成立十周年的庆典。十年来，社科院金融所依托中国社科院作为我国哲学社会科学领域的**高学术研究机构的强大优势，紧紧围绕我国金融业改革发展的实践需要，开展了大量卓有成效的理论和政策研究工作。我代表中国人民银行向社科院金融所成立十周年表示热烈的祝贺!并借此机会向长期关心和支持中国金融改革发展的各位领导和各界朋友表示衷心感谢!

　　通常，我们会给金融所出一些题目，看看大家有没有兴趣去研究。昨天，我看了一篇材料，似乎是个应作研究的题目，今天我想初步谈一谈这个题目，同时介绍一下题目的背景，开一个头。这个材料是有关部门正在征求关于职工持股计划的意见，这主要是指上市公司的职工持股计划。这个题目与金融业关系比较密切，尤其在操作方面主要集中在金融领域，但其影响不限于金融业。应该说，这是很有意义的题目。

　　首先，在我国建设社会主义市场经济的过程中，在体现人民权利方面确实有这种需要。新中国成立时，我们就强调中国人民从此“翻身当家做主人”，随后在企业管理中实行了“两参一改三结合”，其中就包括了职工参与管理。改革开放以来，在推进社会主义市场经济建设和国有企业改革的过程中，仍然是一直强调要发挥职工代表大会在管理中的作用。要实现这一点，随着市场经济发展的深化，在方式上也需要与时俱进，具体而言，就是反映职工在企业中的权益以及职工参与企业管理的作用需要有更具体的形式，而这些具体的形式应能够在现代公司治理结构中有所体现，否则就容易变成空洞的口号。

　　其次，也是新形势下公有制实现方式和收入分配原则的需要。党的十五大明确提出，“公有制实现形式可以而且应当多样化”。既然公有制有多种实现形式，其具体内容也应随改革深化而有不断创新和发展，以适应新形势。如果还固守着过去老的公有制的概念不动，而没有新的改进和适应性的创新，那就有可能影响公有制正常发挥功能，甚至**后削弱了公有制的生命力。我们看到，从上个世纪九十年代以来，党中央、**在这个领域创造性地提出了许多新的思路、概念和提法，出台了一些相关的方针政策。其中，一个重要的内容是，在收入分配方面明确提出了收入分配中应包括财产性收入。党的十四大明确提出，允许属于个人的资本等生产要素参与收益分配;党的十六大进一步确立了劳动、资本、技术和管理等生产要素按贡献参与分配的原则;党的十七大明确提出，要创造条件让更多群众拥有财产性收入。这都为提出、设计和推进职工持股计划奠定了基础，同时也提出了需求。

　　从国际范围看，员工持股计划1960年代在西方出现，由于这一做法在实践中有利于提供有效激励、留住人才、提升公司核心竞争力， 70、80年代后，在**范围得以发展。一些资本主义市场经济国家中，在某些行业和某些企业甚至可以实行全员职工持股计划，有的大型企业基本上就是职工持股。另外还有所谓的养老金社会主义的提法，是指企业股份主要由养老金持有。这就是说，职工持股在西方资本主义市场经济情况下都可以尝试、可以发展，也形成了一定的经验，那么对中国而言，我们是要建设社会主义市场经济，因此更有条件、更有需要去尝试、去发展。如果这项工作能做好，这对于中国经济的发展，对于创造有中国特色社会主义的经济模式都有重要意义。

　　职工持股计划在中国实际上也不新，早在上个世纪80年代末、90年代初就有不少相关的研究报告，提出了一些理论分析、国际比较和政策建议。但后来受了挫折，被搁置了很多年。在改革过程中，有时候一跌跟头就不容易爬起来，即所谓“一朝被蛇咬，十年怕井绳”。问题主要出在上个世纪90年代中期，待上市公司的内部职工持股计划试点过程中出现了舞弊和丑闻，主要是冒充内部职工的名义持有企业股份，等IPO之后即抛售，获取高额收益。包括个别领导干部不自律，还有少数企业高管以此送礼，受到处分。为什么会出现这些问题呢?对此，需要有正确的诊断，以避免乱吃药、吃错药。在我来看，主要有以下几个方面的原因。

　　一是缺乏透明度。如不强调透明度，易出现舞弊现象，一些外部人也通过各种渠道持有内部职工股。提高透明度并不难，特别是在网络时代，对所有参与职工持股计划的人员名单予以公布，比如按每个企业、每个车间、每个班组予以公示，就能防止舞弊。特别是可以通过互联网实现比较高的透明度和比较强的监督约束。

　　二是缺乏专业中介机构的参与。从推行上市公司职工持股计划的经验看，一般都离不开专业中介机构的参与，特别是律师事务所的全面、深度参与。上个世纪90年代的内部职工股计划之所以出了很多案子，是因为在推行过程中往往是由企业管理人员内部操纵，自己拟定名单，其中参杂了一些个人关系。如果引入专业中介机构，就会有比较强的约束，在诚信方面更有保证。

　　三是利益诱惑巨大。在我国资本市场发展的早期，上市公司的发行价格普遍过高，甚至是畸高，如果能够持有内部职工股，一俟公开发行就意味着大笔财富。这样就产生了非常大的利益诱惑，使得一些人试图钻这个空子。从现在的情况看，虽然IPO价格偏高的局面没有完全得以解决，但与那个时代相比，还是大不一样了。

　　实践表明，很多问题可以在发展过程中、在监管改进过程中、在市场成熟过程中逐渐得到解决。这样，职工持股计划的外部条件也会越来越好。这就是说，改革发展过程中，出问题并不可怕，关键是出了问题后要认真分析问题、寻找原因，要有正确的诊断。否则就可能因误诊而影响发展，类似的例子是目前市场所热议的另一个题目，即国债期货所经历的曲折历程。国债期货一度得以发展，但在1995年3月发生了“三二七事件”，导致国债期货被叫停，一下就停了十几年，现在还在讨论是否应恢复这个产品。应该说，这个教训是很深刻的。

　　对于职工持股计划，过去所出现的错误是一些初级错误，当前外部条件已经发生了较大的变化，可以再做些研究和探讨，形成比较好的设计，使之在执行和管理上较为严密，在**终出台时就能够减少失误和出问题的可能性。这样，不管对于这项制度本身还是对于资本市场发展，都将是一件好事。

　　在具体的交易方式上，一种可能是让职工用工资、奖金来购买**，即必须通过真金白银的现金来购买，而不是像过去那样采取分配的形式。这么做总体看比较可靠，出问题的可能性小一些。具体操作上，对于是否要找委托机构的问题，有人建议通过工会或者是成立一个专门的职工持股基金，也有人认为不必集中起来实施。这方面可以作进一步研究，需要找一条切合实际、行之有效的出路。

　　还有一种交易方式是**期权。**期权作为一种激励方式被广为提倡，它不仅可用于对高管人员的激励，还可以激励职工的积极性。这一机制本身应是很有用的，但实践中也出现了个别问题，特别是在本世纪初发生的安然、世通案件中呈现出会计处理问题。期权激励有很多的优点，但如果会计上处理不当，就可能给舞弊行为带来机会。对此，国际会计准则进行了修正，提出了一些新的规定，明确要按公允价值的方法来计量。我国也接受了这些新的规定，在一些境外上市公司执行期权激励时已采用了新做法。不过，当前用的比较多的主要还是针对高管人员的期权激励，有待在职工持股计划方面进一步运用。

　　具体做法上，通常是当期给高管或者职工一个股权激励计划，同时规定一定的年限，在到期后可执行该股权激励，即按预先确定的价格和条件购买本公司一定数量的股份。股权激励计划在**后执行时的公允价值在多数情况下与当初确定的价格有较大的差别，如果在几年的时间内不作必要的会计处理，就容易诱发舞弊行为。为此，修订以后的会计准则要求，对于提供给职工或者高管人员的**期权，应按公允价值计量，在资产负债表日确认相应费用。在从授予日至可行权日的期权存续期内，若后续信息表明可行权**期权的数量与可行权日不同的，应在资产负债表中予以体现和调整。到期末可以执行时，如果持有人选择执行，则须按照实际行权的数量确定应转入的实收资本或股本，从而将股权激励转换为真正的股权。

　　应该说，有了这样的会计处理，舞弊的可能性应会大大减少。值得研究的问题是，这种会计处理是否还会有漏洞?这还需要通过实践来检验。如果这些改进措施足够有效的话，就不必对期权激励可能产生的副作用有过大的担心。

　　此外，还有一些担心，如实行职工持股计划是否会导致内幕交易和价格操纵行为?其实，由于职工持股较为分散，共谋操纵价格的可能性应当相对较小。利用内部信息的问题，更主要是对高管。另外，各种锁定期和交易限制也会防止出现这些弊病。

　　总之，职工持股计划和期权激励在企业理论和管理实践中，以至于在金融市场理论和实践中都可以发挥非常正面的作用，对于完善我国社会主义市场经济体制，推进我国企业改革，发展资本市场，推动金融业更好地为实体经济服务，都具有积极的意义。从道理上说，应为职工持股计划提供一些政策鼓励，如税收优惠等，以促进其发展。当然，这也可能导致政策制定上的复杂性，使好事因受牵扯而被拖延。不管怎样，在推进这项工作的过程中，需要在制度上作新的定义和完善，使之真正成为适合国情、行之有效的好工具。

　　希望大家有兴趣对这个题目作更深入的研究。**后，再次对社科院金融所成立十周年表示热烈祝贺!对社科院和社科院金融所过去长期对我们的支持、帮助表示感谢!

　　谢谢大家!(完)